BNP Paribas, el banco más grande de Europa y una de las principales entidades a nivel mundial, estimó que el Gobierno de Javier Milei podría levantar los controles de capital antes de lo que espera el mercado. En un informe publicado el 19 de marzo, la entidad señaló que existen mayores riesgos en extender el actual esquema cambiario que en eliminar las restricciones de acceso al dólar, dado el riesgo de que aumente la presión sobre los tipos de cambio paralelos a medida que se acerca el período electoral.
Según los estrategas de BNP Paribas, no es sostenible mantener el statu quo hasta las elecciones legislativas, ya que la expectativa de continuidad del cepo genera distorsiones y podría desembocar en un desequilibrio inestable. También cuestionaron la estrategia política de condicionar las modificaciones del esquema cambiario a los tiempos electorales.
En la segunda parte del informe, BNP Paribas explicó cómo el nuevo acuerdo con el FMI podría modificar el escenario vigente. Aunque por ahora no hay definiciones concretas, la intención es alcanzar un acuerdo técnico para mediados de abril. El entendimiento con el organismo multilateral abriría el camino hacia una eliminación gradual de las restricciones cambiarias, diferenciando entre flujos de ingresos de capital y stocks existentes. Para la entidad financiera, esta transición podría llevar a una unificación del tipo de cambio o al menos a una reducción de la brecha con el dólar financiero conocido como “Blue Chip Swap (BCS)”.
El informe también anticipó que el nuevo esquema cambiario podría estar acompañado por una redefinición de la política monetaria. BNP Paribas indicó que el Banco Central podría dejar de enfocarse en la base monetaria como ancla y pasar a controlar agregados monetarios de manera más convencional. En una etapa inicial, esto implicaría una suba de tasas de interés para contener expectativas de devaluación. Según el banco, esta tasa real positiva podría ser sostenible si el anuncio genera una caída del riesgo país. De lo contrario, las tasas igualmente aumentarían por las crecientes expectativas de devaluación antes de octubre.
Respecto al régimen cambiario, BNP Paribas proyectó que el Gobierno no permitiría una flotación libre del tipo de cambio, sino que establecería un sistema de flotación administrada con intervención discrecional del Banco Central. Tampoco descartó la implementación de bandas explícitas de intervención, aunque advirtió que este modelo tiene un estigma negativo debido a la crisis de agosto de 2019, lo que genera dudas sobre su viabilidad política.
El banco también evaluó otros escenarios posibles. Hasta la semana previa al informe, el consenso en el mercado indicaba que el acuerdo con el FMI solo introduciría cambios menores, como la eliminación del tipo de cambio “blend”, que obliga a liquidar el 20% de las exportaciones al tipo de cambio financiero, y la fijación de un límite a la intervención oficial para reducir la brecha cambiaria. Otros posibles ajustes podrían incluir una relajación en el ritmo del crawling peg oficial sin levantar los controles de capital. Sin embargo, BNP Paribas consideró que estos enfoques serían insuficientes y dilapidarían los beneficios del acuerdo con el FMI.
En su análisis probabilístico, la entidad calculó que el mercado asigna actualmente una probabilidad del 35% a una depreciación del 20% del tipo de cambio oficial en el plazo de un mes. BNP Paribas espera que esa probabilidad aumente al 50% en breve, ya que considera este el escenario más probable. Este movimiento cerraría la brecha entre el tipo de cambio oficial y el Blue Chip Swap. Los escenarios con una depreciación del 10% concentran el 65% de probabilidad, lo que indica que el mercado ya descuenta una corrección moderada del tipo de cambio.
BNP Paribas elaboró una serie de tablas de valor esperado para distintas combinaciones de probabilidad y magnitud de devaluación. A dos meses, el mercado asigna una probabilidad del 45% a una depreciación del 20%. A seis meses, esa probabilidad se eleva prácticamente al 100%. Y en un horizonte de doce meses, las expectativas del mercado apuntan a depreciaciones en el orden del 40% al 50%.
Finalmente, el informe analizó la posibilidad de un acuerdo transitorio antes de las elecciones. BNP Paribas señaló que un entendimiento parcial con el FMI podría servir como puente político, pero no sería suficiente para recuperar el acceso al mercado financiero internacional. Además, si este acuerdo fuera percibido como insuficiente, podría aumentar la presión sobre el tipo de cambio antes del ciclo electoral de octubre.
